【財新網】（專欄作家 胡一帆）5月全球股市繼續表現強勁。摩根士丹利全球指數自4月中旬以來上漲了6%。一系列利好因素包括歐洲主權債務風險降低、美國經濟表現穩定，日本新政短期效應正面、預期中國更積極經濟政策對增長的貢獻、一致預期主要央行均將維持全球流動性熱潮等，使得國際投資者對目前世界經濟形勢判斷較為穩定。

　　與此同時，債券未受到風險偏好不斷上升的影響，這是因為發達經濟體的利率仍維持在相當低的水平。盡管美聯儲未來退出QE3的可能性不斷加大，國際投資者仍紛紛增持美國國債，而歐洲債券的需求也好于預期。但市場對于美國和歐洲債券吸引力的解讀方式應有所不同。

　　就美國而言，國際投資者押注美元升值，由于日本央行的激進立場和經濟回升，美元自2013年2月初以來已持續升值6.5%。至于歐洲，對債券的強勁需求源自于全球范圍內對高回報的渴求，這有利于外圍和核心國家在2013年發行債券以籌措預算資金。

　　新興市場在繼亞洲增長表現弱于預期之后繼續表現不佳，這可能是由于美國需求雖平穩但依舊疲弱、歐洲需求不足和日本競爭力提高所導致的出口減速造成的。目前市場更傾向于回報發達經濟體正在進行的，旨在對抗經濟失衡諸如美國經常賬戶赤字、歐洲債務問題和日本通貨緊縮等而采取的行動。

　　中國。如我們預期，由于缺乏重要的扶持政策，上個月大部分經濟數據仍乏善可陳，波動較小，很多數據略有回升是由于基數較低而不是因為實體經濟出現了任何明顯的實質性好轉，而數據在公布之時對市場有暫時性的負面影響。考慮到經濟增長從年初至今仍缺乏活力，我們仍預計不久將會出臺扶持政策措施，而且很可能就在6-7月份。除了國家發改委審批的基建項目外，我們預計未來幾個月可能下調存款準備金率2-3次，每次下調幅度為50個基點，最早可能在6月份就會開始;另外也可能單邊下調貸款基準利率25個基點。

　　6月9日將是中國發布實體經濟指標和通脹數據。CPI和PPI通脹數據可能會由于低基數效應繼續維持溫和上行態勢，但仍維持在可控水平，從而為放寬貨幣政策留下空間。另一方面，當月實體經濟活動指標可能仍會保持相對疲弱并對市場造成負面影響。我們預計10日公布的貿易數據會有所收縮，因為打擊虛假發票的成效可能會反映在5月份的貿易數據中。最后，貨幣供應數據可能會顯示貸款和M2增速放緩，因為融資從年初至今一直企高。

　　因此，我們估計6月公布的中國宏觀經濟數據對市場的影響為中性到負面，而當月出臺的扶持性政策則有可能得到市場十分積極的響應從而抵消以上負面影響。

　　美國。在過去一個月里，來自美國的消息證實美國經濟能夠消化自動減赤與外部不確定因素,因此不會出現大問題。4月美國零售銷售額同比增長從3月的3%回升至3.7%。5月密歇根消費者信心指數從4月的76.4大幅升至83.7。但對當前和未來經濟態勢信心水平的回升并沒有在供給這一面體現出來。美國工業產值繼續減速，從3月的同比增長3%下滑到4月的同比增長2.4%。4月制造業和非制造業PMI均有所下滑，分別降至50.7和53.1。企業部門經濟信心的低落反映了歐洲復蘇乏力、亞洲增長低于預期以及國內財政不確定因素持續存在。美國經濟供給與需求的信心差異可以通過表現良好的房地產和證券市場來解釋。5月美國標普500指數上升近4%，而3月標普20房價指數同比上升了10.9%，1月則為9.4%。由此帶來的正面財富效應提升了美國居民信心，使得居民消費在經濟不確定性猶存之時仍穩步增長。相對于3月的同比增長1.5%，4月同比增長1.1%的較低通脹率水平，也是支持實際薪酬保持穩定的一個因素。在這種背景之下，建議超配非必需消費品、信息技術和金融等與消費和房地產相關的行業。

　　歐元區。歐洲的金融環境與美國非常類似，股市表現出色，債券則得益于有利的融資環境。這種狀況看上去似乎有些矛盾，因為歐元區在2013年1季度仍處于衰退，GDP 1季度環比下滑了0.2%， 2012年4季度為環比下滑0.6%。宏觀經濟前景仍然暗淡， 5月綜合PMI指數一直處于收縮區間;并且根據近期歐洲央行的銀行貸款調查，信貸狀況也未出現任何改善的跡象。

　　全球流動性過剩和對于高回報的渴求引發了上個月歐元區斯托克50指數相比標普500指數更為凌厲的反彈（分別上升超過9%和7%）。表現更佳的歐元區斯托克50指數是財務數據和基礎面背離的明確信號。然而，除了被多數主要央行抬高的潛在泡沫風險，股票的強勁表現也反映了投資者的觀點，即歐洲最壞的時刻已經過去，而財政政策盡管對經濟產生了負面的影響，也是適當的并為未來提供了良好前景。

　　作為結構性改革成功的證明，歐元區貿易順差在2013年3月達到創記錄的220億歐元的高水平。2012年4季度國債水平穩定在相當于90%歐元區GDP的水平。

　　我們認為歐洲股市表現突出是源于歐洲嚴肅地進行結構性調整。盡管未來數月財政狀況逐步放寬，緊縮政策仍將占上風，從而保持國債處于穩定的水平，外貿盈余將繼續累積。在風險偏好不斷增強的背景之下，歐洲股市未來幾個月將繼續表現突出。不過2013年4季度美國貨幣政策的可能收緊會成為一個轉折點，因為風險偏好最早可能會于2013年3季度開始降低。